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来源：建投管家
前言：城市投融资建设的当前形势
面向“十四五”乃至更长时期，我国城市建设投融资需求十分庞大，而投融资领域体制性、结构性问题仍较为突出，尤其是地方政府债务风险防范、融资平台公司转型等方面的挑战日益严峻，亟需寻求新的突破口。为支撑我国以促进人的城镇化为核心、提高质量为导向的新型城镇化战略实施，适应城市建设投融资新特点、新形势，应从立足项目全生命周期视角，牢牢守住风险防范底线，围绕主体多元、重构信用、分类施策、优化结构，形成期限匹配、成本适当、可持续、全周期的城市建设投融资机制。
一、城市建设投融资已形成多元化格局
当前，我国城市基础设施和公共服务仍存在很多短板，与人民日益增长的美好生活需要相比有较大距离，未来城市建设投融资需求依然很大。为寻求城市建设资金保障，近年来地方政府不断创新投融资模式，逐步形成了以地方政府融资平台公司融资、地方政府债券融资两大模式为主体，PPP模式为有益补充的多样化城市建设投融资模式，形成了投资主体、融资方式、融资工具等多元化格局。
（一）以地方政府融资平台公司为主体、以银行借款作为主要资金来源的投融资模式，在城镇化快速发展阶段发挥了主导作用
融资平台公司是地方政府在现有约束条件下的重要融资实践创新，其核心逻辑是“土地财政+政府融资平台公司+政府信用支持”形成的有机组合。29年，为拓宽中央投资项目的配套资金融资渠道，有关部门提出鼓励和支持有条件的地方政府组建融资平台公司。此后，以融资平台公司为主体的投融资模式，成为各地城市建设投融资的普遍做法并持续至今。在目前的财政分权体制下，“经营土地”是地方政府应对“钱袋子”捉襟见肘的必然选择，而融资平台公司则是替地方政府实施“经营土地”战略的最佳主体。
（二）新预算法实施后地方政府债券融资功能日益凸显
根据新预算法和国发〔2014〕43号文件规定，发行地方政府债券是目前地方政府唯一合法的融资方式。2015年以来，地方政府债券发行规模快速扩张。截至2020年6月底，地方政府债券余额达到24万亿元。专项债券发行规模占比逐年提高。2020年1—6月，累计新发行地方政府债券中，专项债券占68%。城市建设领域有一定收益的公益性项目属于专项债券的重点支持对象，具体包括轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政设施。
（三）积极通过PPP模式吸引社会资本进入城市建设领域
2014年以来，全国掀起了新一轮PPP热潮。据北京明树公司统计，截至2019年12月底，全国范围内落地的PPP项目规模达16.4万亿元，项目总数超过1.1万个。这些项目主要分布在市政工程、交通运输、生态环保、城镇综合开发等领域。其中，市政工程、城镇综合开发两大与城市建设直接相关的行业领域累计落地的PPP项目数量和投资规模分别占全部落地PPP项目的49%和41%。考虑到保障性安居工程、教育、医疗卫生、文化、科技、体育、养老等领域PPP项目主要布局在城市，与城市建设相关的PPP项目数量和规模将占大多数。PPP模式在城市建设领域的积极探索，对减轻城市建设资金不足的压力、推进城市基础设施运营市场化产生了积极影响，是对传统投融资模式的重要补充。
可持续投融资格局正在形成，但尚需加速推进。
诚然，现有城市建设投融资模式，特别是融资平台公司融资模式，为地方政府在短期内快速筹集大规模资金、保障城市建设资金需求做出了重大贡献。然而从可持续发展的角度看，现有投融资模式虽然在投资主体、融资方式等方面已趋向多元，但仍存在很多潜在风险和问题，难以长期持续，主要表现在以下几方面。
（一）城市建设投融资过于依赖土地财政
现阶段，我国主流的城市建设投融资模式，本质上是以土地财政为引擎的增量扩张模式，土地出让收入增长撬动更多土地融资规模，带动城市建设投资规模扩大。
在政府融资平台公司融资模式下，土地财政实现了土地资源向资本、资产和资金的转变，为融资平台公司对外融资创造了条件。在地方政府债券融资模式下，作为主体的专项债券通过项目对应的政府性基金收入和专项收入偿还，偿债来源高度依赖于土地出让收入。在PPP模式下，项目回报机制对政府付费或运营补贴的依赖度很高，在政府付费来源尚未明确出处时，大量政府付费类或可行性缺口补助类PPP项目收入来源，来自以土地出让收入为主体的政府性基金预算。
过于依赖土地财政，给城市建设投融资模式埋下了风险隐患。随着土地供给逐渐减少、土地制度改革深化、房地产市场调控常态化，土地出让收入总体呈下滑态势，高度依赖土地相关收入的城市建设融资模式将难以持续。
（二）脱离政府信用的融资平台公司很难真正实现市场化转型
地方政府融资平台公司在按政府指令完成城市建设任务过程中，虽然账面上积累了一定规模的资产，但主要集中于公益性资产，缺少具有稳定现金流的优质资产。依托地方政府信用背书，融资平台公司通过滚雪球的方式开展投融资运作，资产总量和债务规模不断增长，积累了大量的政府性债务。
在脱离政府信用背书后，融资平台公司以现有资产撬动市场化融资的难度大增，靠资金腾挪化解到期债务愈发困难，市场化转型举步维艰。事实上，政府融资平台公司天然就是为从事政府项目投融资而存在的，融资平台公司彻底脱离政府信用，成为完全独立的市场化主体的转型很难实现。
（三）地方政府债券风险不断显现
伴随着地方政府专项债券发行规模不断扩大，债券风险不断显现，东般债化”问题较为突出。偿债机制、项目质量、期限错配是目前专项债券的主要风险源。专项债券偿债高度依赖土地出让收入，偿债保障机制不健全。一些地方将无收益来源的纯公益性项目策划包装成专项债券项目，或虚列虚高项目收益，或统筹使用专项债券资金，专项债券项目质量不容乐观。
此外，我国地方政府债券发行期限较短，2019年新增债券平均期限为10.3年，其中专项债券平均期限仅为9年，与城市建设项目期限的错配明显，使得项目收益实现时间节点与债券偿还节点存在较大不一致，项目收益往往滞后实现或未能实现，加大了专项债券偿还的不确定性。
（四）PPP项目问题和风险隐患不可忽视
根据统计分析，93%的PPP项目回报来源依赖政府付费或运营补贴，只有很少的一部分项目可以完全靠使用者付费实现合理回报，给地方财政形成较大的长期支付压力。在融资来源有限的情况下，很多地方对PPP模式融资功能寄以厚望，为加快实施项目，对项目缺乏充分论证，给项目后期运营埋下了很多隐患。
此外，PPP模式经过多年发展，参与主体重建设轻运营的倾向仍然较为明显。目前，全国范围内已成交PPP项目的中标社会资本方以施工企业为主，其虽然具备较强的施工能力，但行为短期化特征较明显，更偏好“赚快钱”，长期运营意愿不足。有的施工企业甚至采取低价中标方式，赚取工程利润后就设法“金蝉脱壳”。重建设轻运营的倾向有违PPP模式初衷，使得城市建设项目难以提升运营管理效率，甚至可能因为运营主体变更而面临运营中断风险。
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二、我国城市基础设施建设资金来源结构：
一、银行信贷资金。却可能造成政府过度负债，难以为继或因政府财力信用不足，银行怠于放款。
二、土地出让金。但土地资源有限，难以成为长期持续的建设资金来源。
三、吸引社会资金。即市场化融资。
市场化融资：
其包括：债券融资、股权融资、投资基金、资产证券化、项目融资和融资租赁等多种方式。
一、债券融资
基础设施建设时，若政府财政不足，可通过发行城投债、企业债、市政债券向社会募集建设资金。发行城投债、企业债、市政债券一般有两种途径，一种是通过基础设施未来的收益为保障来发行，一种是以政府信用和政府税收为保障来发行。目前，债券融资我国各地的建设中都已得到广泛应用，对基础设施的建设发挥了巨大的作用。
二、股权融资
是在股票市场发行股票为项目建设募集资金的一种有效途径。能够在较短的时间内筹集项目建设所需的资金，且融资成本较低，为社会投资者欢迎。但是这种模式对资本市场的发育程度依赖较大，若是市场不成熟，这种模式很难达到融资目的，所有这种模式在发达国家更受青睐。
三、投资基金
投资基金是通过信托、契约或公司的形式，通过发行基金证券将众多的、不确定的社会闲置资金募集起来，形成一定规模的信托资产，交给专门机构的专业人员按照资产组合原理进行分散投资，获得收益后由投资者按出资比例分享的一种投资工具。政府投资项目投资基金即属产业投资基金的一种，它通过向特定或非特定多数投资者发行投资基金份额方式成了基金，并委托相关专业人员将基金投资于政府投资项目，投资收益和风险由投资者按出资比例共担。政府投资基金是一种直接融资方式，基金资产的投资由专门人员负责，直接投向城市基础设施建设领域，而不会通过其他基金融资机构间接投资。
四、资产证券化
ABS模式是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式，即以项目所拥有的资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。从ABS的定义可以看出，它对那些有稳定现金流的项目比较适合，而政府投资的收费项目证券化恰好与资产证券化相符合，从多种融资方式的比较来看，政府投资项目ABS融资与其他形式的项目融资相比具有很大的优势，首先，它可以有效的避免借用国外贷款或直接吸纳国外资金带来的外债压力和国内产业的冲击；其次，通过信用增级，在大规模对项目进行融资时，可以有效的降低融资成本；再次，ABS对建成的和没有建成的政府投资项目均可以使用，在融资过程中政府并不会丧失项目的经营权。因此，ABS是收费的政府投资项目建设融资的理想选择。
五、项目融资
项目融资是通过政府选择项目的投资者，由投资者组建项目公司，项目未来的收益为保障，且通过政府提供一定的信用担保，政策优惠，实现融资。项目融资最早出现在西方国家，主要是公共工程的巨大需求和政府财政的压力迫切需要，政府寻求新的途径解决资金问题，项目融资模式应运而生。目前主要的项目融资模式有BOTTOTBTPPP等。应当说项目融资在解决政府投资项目资金问题的同时，也有力的提高了项目的管理水平。
市场化融资可以拓宽政府投资项目的融资渠道，减轻政府的财政压力。但是，市场化融资需要政府的信用担保，对信用担保的依赖较高。同时，采取市场化融资手续较为复杂，融资速度较慢，且容易产生各种争议。总体上说，市场化融资对政府投资项目的融资的作用还是相当明显的，对政府投资项目的建设具有重大意义。
六、融资租赁
政府投资项目建设时，项目建设者并不直接动用资金购买项目建设所需的设备，而是通过租赁建筑机械设备建筑项目。这样做的好处是能以较少的资金获得项目建设所需的设备，从而提高了项目资金的利用水平。融资租赁比较适合中小企业融资，这样做的好处是融资租赁并不会在企业财务负债中体现出了，对企业自身的信用没有负面影响，无疑对融资企业较为有利。
三、项目融资模式分析：
（一）BOT模式
BOT是“建设-经营-移交”，即建设项目的特许权转移，是政府就某个基础设施项目与私人部门的项目公司签订特许权协议，授予签约方的项目公司来承担该项目的投资、融资、建设、经营和维护，在协议规定的特许期限内，这个项目公司向设施使用者收取适当的费用，由此来收回投入融资、建造、经营和维护成本，并获取合理回报，政府部门则对这一基础设施项目拥有监督权、调控权。特许期满，签约方项目公司将该项目无偿移交给政府部门。
（二）TOT模式
TOT是“移交-经营-移交”，即通过出售现有投产项目在一定期限内的现金流量从而获得资金来建设新项目的一种融资方式。一般做法是政府把已经投产运行的项目在一定期限内移交（T）给投资者经营（O），以项目在该期限的现金流量为标的，一次性地从外商那里获得一笔资金，然后可以将这笔资金用于开发建设新的项目。而投资者在约定的期限内拥有项目的经营权，通过该项资产取得的现金流量收回全部投资和合理的回报后，再把原来项目移交（T）回到政府。
（三）PPP模式
PPP是公私合作模式，即公共政府部门和民营企业合作模式，是由政府部门或地方政府通过政府采购形式与中标单位组成的特殊目的公司签订特许合同（特殊目的公司一般由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的第三方组成的股份有限公司），由特殊目的公司负责筹资、建设及经营的一种融资模式。
（四）BT模式BT是“建设-转让”，是政府利益非政府资金来承建基础设施项目的一种投资方式。政府根据需要要对某政府投资项目进行建设时，有碍于自身的资金或管理能力的不足，与承包公司签订BT合同，BT承包商承担项目建设期的法人职责，负责对项目融资、建设，在项目建成后，由政府出钱将项目赎回，可以一次付清也可以分期付款，具体根据BT承包合同而定。BT模式既减少了政府融资的难度，又有利于提高项目的管理水平，当政府自身管理不足时，BT模式无疑是一种很好的选择，BT模式一般在非经营性项目中采用。
四、四种项目融资模式的比较
以上四种项目融资模式运用到基础建设中相对于传统政府财政投资有很多优势，其中它们的共同优势有：
可以有效地减轻整个财政负担和避免大量的项目风险；
给项目所在国或地区带来先进的技术和管理经验，有利于促进经济交流、融合；
民间资本和外资的介入有利于提高项目运作的效率。
但是，这四种融资项目也有独特性，在不同项目和环境下，应选择不同的融资方式以适应项目本身的发展和当地的具体情况。
为了区分四种方式在公共基础设施中的使用差异性，主要选择适用范围、投资主体、资金来源、使用效率等方面的进行比较（见表1）
通过表1可以得出在四种融资模式中，BOT适用规模大的纯经营性项在风险和融资责任和控制权中私人部门占的比例大。而TOT、PPP适用范围大，在公共部门和私人部门中都是共同承担风险责任，共同担任融资的责任，共同承担前期投入和控制工程的进行。BT适用于各类政府投资项目，不论项目性质如何，只要在延期支付期间，满足一定的担保付款条件，且有到期足额偿付的资金保障，就可以采用，但一般在非经营性项目中采用较多。因此我们根据以上表格为基础可得出四种融资模式的优缺点比较（见表2）。
通过表2可以简单得出：BOT模式适合于技术较为成熟、投资回报率比较稳定的项目和竞争性不强的行业，如发电厂、煤矿、石油、天然气田、石油与天然气运输管道、桥梁、高速公路及港口、机场、隧道、通讯系统、供水工程、污水处理、垃圾清理等；TOT模式适合于有长期、稳定现金流的已建成的具有良好收益率的基础设施，如污水处理、节水设施、环保设施等；PPP模式适用范围较为广泛，适用于政策性较强的城市基础设施项目建设，这些项目有一定的现金流入，但无法实现自身的收支平衡，特别是大型的、一次性的项目，如监狱、铁路、地铁、医院以及学校等，除了上述范围外，还适用收益率相对不高的经营性基础设施，如体育馆、博物馆、展览馆等。BT模式适用范围最为广泛，不论项目性质如何，只要在延期支付期间，满足一定的担保付款条件，且有到期足额偿付的资金保障，就可以采用。但一般在非经营性项目中采用较多。
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五、融资模式的选择：
融资模式是政府投资项目融资的核心，对于融资模式的选择必须先确定项目投资结构，即项目的投资主体，在项目的投资主体确定后，进一步细化完成项目融资模式的选择工作。由于各个工程自身特点、投资主体以及融资方略的不同，决定了没有固定的模式可供选择。但是在选择融资模式时有些因素是政府选择融资模式时必须要考虑的。
1、政策因素
某些投融资方式中涉及项目经营权的转让，以BOTTOT为例，BOT是社会资金进入政府投资上门的典型案例，虽然政府拥有项目的最终所有权，但必须通过一定的特许期让社会投资者收回投资并获得一定的回报，涉及到项目经营权的流失，对于关系到国家安全和机密的项目，就不能采用。
2、项目的可经营性根据项目区分理论，经营性项目的投资可以套现，这样可以吸引社会资金进行投资，这样不仅能缓解政府的财政压力，社会投资者也可以带来先进的管理经验和技术，提高项目的建设效率；对于非经营性项目和经营性不强的准经营性项目，则须由政府作为投资主体，以财政性资金和其他渠道来完成项目融资。
3、融资成本
融资成本是政府在选择融资模式时必须要考虑的因素。比如政府可以通过银行贷款的方式融资，但是利息较高，一定程度上增加了融资成本。BOT中政府只需要提供一定的信用担保，相比银行贷款而言就在一定程度上降低了融资成本。
4、政府风险
不同的项目融资模式，政府的风险也不相同。项目融资存在多种风险，比如政治风险、法律风险、利率风险和通货膨胀风险等。在选择项目融资模式时，政府比较倾向于那些自身风险较低而融资效率较高的融资模式。
5、政府的特殊需要如果项目的建设比较迫切，那么在选择融资模式时必须考虑每种融资模式下获得资金所需要的时间了。
六、选择融资模式的程序：
首先考虑的就是是否存在法律法规限制，一些项目是有相关法律法规规定的。比如：涉及国家安全和机密的工程，军事工程，这时只能由政府直接进行出资或融资建设，并不存在投资主体的选择。
随后考虑项目的可经营性，对于非经营性项目，由政府投资建设，通过财政性资金、贷款、债券融资等方式进行融资，建设过程中可以采用代建制。经营性项目则有项目融资、ABS资产证券化、融资租赁等几种方式可供选择。
最后要综合考虑项目的融资成本和融资模式下政府承担的风险，最好的融资模式应该是使融资成本较低而政府承担的风险较小，在政府能够承受的范围内。必须考虑每一种融资模式中政府所承担的风险，权衡其是否在政府所能容忍的范围内，选择最合适的融资方式。
七、政府类项目融资发展的建议：
（一）堵疏结合，避免出现区域性风险
一是堵“后门”与开“前门”相结合。在遏制隐性债务增量的同时，适当增加地方专项债券发行额度，优化品种结构，拓宽合法合规的政府融资渠道。二是地方政府要和金融监管部门、金融机构做好沟通衔接，在确保信息安全的前提下，加强隐性债务的信息共享、处置共商，共同形成风险应对合力，以便金融机构有针对性地防控隐性债务风险。三是推动金融机构推出相关融资产品，置换部分成本高、期限短的隐性债务，缓释短期债务偿还压力，避免出现资金链断裂风险。四是督促金融机构按照商业化原则开展政府类项目融资授信评估，不断健全财务风险内控机制来防范财政金融风险，坚决遏止金融机构违法违规向政府类项目融资，特别是在开展创新融资模式时要杜绝形成新增隐性债务。
（二）多措并举，推动融资平台转型升级
一是整合优化融资平台。合并现有资产规模小、业务性质类似的小平台，逐步实现向大平台、大集团企业转变;整合现金流充足与不足的平台，以提高融资偿还能力。二是做实有效资产，重构平台业务体系。部分融资平台总资产规模很大，但真正有效的经营性资产比重较低，地方政府部门要统筹协调，将经营性资产、优质资源划拨进入融资平台，充实资本实力，发挥协同优势，加强优势互补，优化治理结构，提升经营与盈利能力;并通过财政资金补充、国有资产注入等形式，建立持续的资产与资源注入机制，实现融资平台的自我造血功能。三是高起点培养和引进高素质管理人才。融资平台企业市场化运作是项具有挑战性的工作，必须加大人才培养和引进力度，探索建立健全职业经理人经营制度，参照不同项目类型进行考核，选好队伍，让懂经营、善管理、会运作的人来做专业的事，切实做到防范投资、债务、市场等经营风险，提升企业内部管理水平。
（三）积极鼓励引导，充分挖掘和发挥民间资本潜力
地方政府在提供基本公共服务、建设公益性基础项目外，对于竞争领域的建设项目，原则上都应由市场化主体即企业去运作。一是要明确国有资本的职能定位是实现政府政策意图，平衡好保值增值的要求与服务于公益的定位，不应过多地进入竞争性领域，防止对民营资本产生挤出效应。二是要积极引导民营企业投向资源开发、基础设施建设和保障性住房等重点领域，鼓励用其掌握的资源参与提供公共产品和服务，适当满足民间资本的投资盈利目标，以便更有效率地为社会提供公共产品和服务。
（四）创新融资模式，多层次、多元化拓展资金来源渠道
在银行间接融资的基础上，要创新融资模式，拓展资金渠道：一是大力发展资本市场融资，加大公司债、企业债、中期票据等债券发行融资力度，构建多样化融资方式相结合的资金来源体系。二是加强PPP等融资模式的创新，积极主动探索引入社会资本参与基础设施建设和公共事业服务。三是加强同业合作，探索创新合作模式支持城镇化建设，包括间接银团、直接银团、债权投资计划、设立城镇化基金以及融资租赁等方式，合力支持新型城镇化建设。
（五）进一步强化监督问责机制
一是强化地方政府对政府类项目融资业务的主体责任，坚持谁举债、谁使用、谁负责，建立健全政府类项目融资查处、问责和追责机制，特别强化对新增政府类项目融资的主要负责人和相关责任人的问责力度。二是严肃问责金融机构违法违规融资行为，对虚构项目、包装融资项目、监管不力不到位的，问责主要负责人和相关责任人，督促金融机构健全内控、考核和问责机制。三是加强重点督查，坚决查处问责违法违规行为。
读了文章投资担保项目管理系统,投资担保中心有什么相关的感受或者感悟没，都可以联系我们叙说。
